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‘2018년 이후 벌어진 교보생명 풋옵션 분쟁이 새로운 전기를 맞을 수 있을까’

#1. 신창재 교보생명 회장의 특수관계인(친척)은 지난 2007년 어펄마로부터 약 2000억원을 빌리며 주주간 계약서에 IPO 불발 시 신창재 회장이 이를 갚게끔 한다는 풋옵션 권리를 계약서에 넣었다. 풋옵션이란 지정한 가격으로 매도할 권리를 말한다.

#2. 대우인터내셔널은 과거 ㈜대우 파산 당시 채무관계 정리를 위해 2000년 12월 교보생명 지분 24%를 승계했다. 그리고 12년 후인 2012년 9월 투자자인 어피너티컨소시엄(어피너티·IMM PE·EQT·GIC)이 1조2000억원을 들여 교보생명 지분 24%를 사들였다. 컨소시엄 측은 안전장치 보장을 위해 신 회장에게 IPO 불발 시 풋옵션 권리를 행사한다는 조항을 계약서에 넣었다.

재무적투자자(FI)인 어펄마, 어피너티컨소시엄은 생명보험업계 업황 악화로 교보생명이 기업공개에 실패하자, 지난 2018년 계약 당사자인 신 회장에게 풋옵션을 행사했다.

하지만 신 회장은 해당 계약이 부당하다며 맞섰고, 이 때문에 교보생명 풋옵션 분쟁은 장기화됐다.

지난해 12월 분쟁을 해결할 실효적 조치가 나왔다.

국제상업회의소(ICC)는 2차 중재 심판서 신 회장이 FI(어피너티 컨소시엄)가 보유한 지분을 사야 할 가격(풋옵션 행사가격)을 산정해야 한다며, ‘중재 판정이 송달된 날로부터 30일 이내에 외부 감정평가인을 선정하고 평가보고서를 제출하라’고 판정했다.

이를 어길 경우 하루 20만 달러 수준의 벌금을 부과한다고도 덧붙였다.이에 신 회장측은 30일 기한에 해당하는 ‘지난 1월 22일’, 외부 평기기관으로 EY한영을 선정했다는 사실을 재판부에 통보했다.

하루 20만 달러 수준의 벌금이 부과되면서 신 회장 측에선 FI 투자금을 갚아줘야 할 의무가 생겼다는 이야기다.

현재 교보생명 지분은 신 회장이 33.78%, 어피니티 컨소시엄이 24%, 어펄마가 5.33%를 보유하고 있다. 신 회장 입장에선 나머지 지분을 사들여야 할 의무가 생긴 것이다.

ICC 중재가 나오자 신 회장은 지난 2월 7일 어펄마 측 지분 5.33%를 주당 19만8000원, 총 2162억원에 사들였다.

이를 위해서 신 회장은 신한투자증권과 한국투자증권으로부터 자신의 주식을 담보로 각각 1000억원, 총 2000억원을 빌렸다. 교보생명 주식은 비상장이기 때문에 매각이 어렵기 때문이다.

어펄마 입장에선 2007년 투자한 후 18년 만에 투자원금(주당 18만 8000원)을 살짝 상회한 수준으로 엑싯(Exit·투자회수)을 할 수 있게 됐다.

물가 상승률을 감안하면 손해지만, 빠른 엑싯을 위해 신 회장과 협의한 것으로 추정된다.

어펄마보다 5배가 지분이 많은 어피니티 컨소시엄 측은 조금 더 상황이 복잡하다.

어피니티 컨소시엄은 총 4개사로 구성되어 있다.

어피니티(9.1%) IMM PE(5.2%) EQT파트너스(5.2%) 싱가포르투자청(4.5야%) 등이 각각 교보생명 지분을 가지고 있다.

투자원금 기준으론 어피니티(약 4550억원), IMM PE·EQT파트너스(각 2600억원)·싱가포르투자청(2250억원) 등 도합 1조2000억원이다.

어피니티 컨소시엄과 신 회장측이 맺은 주주 간 계약에 따르면, 투자원금(주당 24만5000원) 혹은 공정시장가치(FMV) 중에 더 높은 가격으로 신 회장이 컨소시엄이 가지고 있는 지분을 사들여야 한다.

결국 신 회장 측은 어펄마(주당 19만8000원) 대비는 더 높게 어피니티 컨소시엄에 가격을 지불해야 하는 셈이다.

현재는 국재중재에 따라, 신 회장이 제3기관인 EY한영 회계법인을 선임해 FMV를 산출 중이다.

이 상황서 어피니티 컨소시엄 내에서도 주주 간 이견이 발생했다.

어피니티·GIC 측이 계약상 보장된 최저금액인 투자원금(주당 24만5000원)만 받는 안을 두고, 신 회장측과 협상을 벌이기 시작한 것이다.

물가상승률을 감안하면 마이너스이지만, 그동안 받은 배당금이 있고 FMV 산출 등 복잡한 과정으로 엑싯 시간이 지연되는 것이 싫어서 어피니티·GIC측이 신 회장과 협상에 나선 것으로 풀이된다.

특히 투자 당시 어피니티측 책임자들이 최근 퇴사하면서 교보생명 풋옵션 분쟁을 원만히 마무리하는 것이 좋겠다는 내부 판단도 있었다.

IB 업계 한 관계자는 “GIC는 기본적으로 어피니티가 데려온 투자자여서 둘은 함께 움직인다”라고 설명했다.

반면 IMM PE와 EQT파트너스 등 다른 주주들은 이에 호응하지 않을 전망이다.

아직 외부평가기관인 EY한영의 FMV 가격 산출과정이 남아 있는 상황이어서 추이를 지켜봐야 한다고 판단하고 있기 때문이다.

두 주주는 13년에 달하는 투자기간과 그동안의 이자지급·법률비용 등을 감안하면, 주당 최소 31만원 이상의 가격을 받아야 한다는 입장인 것으로 전해진다.

특히 IMM PE가 ‘헤니르유한회사’를 통해 교보생명에 투자한 자금 대부분은 국민연금으로부터 나왔다.

국내 최대 LP인 국민연금 입장을 IMM PE로선 생각 안할 수가 없다.

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앞서 밝혔듯이, 교보생명 지분은 신 회장이 33.78%, 어피니티 컨소시엄이 24%, 어펄마가 5.33%로 나눠져 있다.

신 회장이 어펄마 지분과, 어피니티 컨소시엄 중 어피니티·GIC측 지분(13.6%)을 다 가져오면, 신 회장이 보유한 지분은 약 52.71%다.

교보생명 기업가치가 약 4~5조원, 통상적으로 주식담보대출을 받을 때 LTV 50%가 적용된다는 것을 감안하면, 약 1조원 초반대의 자금을 주식담보대출을 통해 신 회장이 조달할 수 있다.

현재 신 회장은 신한투자증권·한국투자증권을 통해 약 2000억원을 이미 주식담보대출을 통해 조달했고, 이를 통해 어펄마 지분을 2162억원에 사들인 바 있다. 남은 주식담보대출 여력으론 어피니티·GIC측에게 투자원금 (약 6800억원)을 지급할 것으로 전망된다.

문제는 IMM PE·EQT 몫이다.

두 주주의 투자원금은 약 5200억원. 분쟁이 장기화되고 두 주주가 원하는 선(주당 31만원)까지 보상해야할 경우, 신 회장은 6500억원을 지급해야 한다. 만일 두 주주가 원하는 선까지 지급하지 않다고 하더라도, 신 회장은 최소 5200억원은 마련해야 한다.

신 회장 측은 해당 재원도 주식담보대출을 통해서 마련할 수 있다는 입장이다. 투자자 일각선 신 회장 지분 25%는 주식담보대출로 활용할 수 없다는 주장이 나오고 있지만, 이는 ‘IPO 추진 시 조항’이고 현재는 해당사항이 없다는 이유에서다.

다만 신 회장 입장에서도 연간 500억원대 이상(1조원 초중반 대출·금리 4% 후반 적용시)을 주담대에 따른 이자로 지급해야 한다는 부담이 있다. 지난 10년 동안 신 회장이 대주주로서 가져간 몫은 약 3000억원 가량인데, 지분이 더 늘어난다고 가정해도 대주주 배당소득세(49.5% 최고세율) 등을 감안하면 이자를 부담하기도 만만치 않다. 배당을 더 늘려야 충당이 가능할 것으로 전망된다.

이 때문에 교보생명 근본적으로 기업가치를 올리고 신 회장이 일부 지분을 팔아야 신 회장도 대출에 따른 부담을 완화할 수 있다. 교보생명측은 지난 2023년 지주사 전환을 공식화하고 기업가치 제고에 나서고 있다.